（报告出品方/分析师：申万宏源 戴铭余）
1. 软土地基领域革命者，升级版的“中国制造”
软土地基领域革命者，被建筑外衣包裹的“科技企业”。
2021年，上海港湾成功登陆资本市场，成为一家全球性的专业岩土工程综合服务提供商，业务范围涵盖勘察、设计、施工以及监测等多个领域。
不同于传统企业，该公司起源于技术创新，凭借颠覆性的新技术在软土地基行业站稳脚跟，成为该领域的革命者和突破者。其自主研发的“高真空”系列造地技术无需添加水泥、碎石等辅料，与常规方法相比，在成本上节省30%，在工期内缩短50%，同时具备高承载力和环保绿色等四大显著优势。该公司正逐步在全球市场上发起“中国建造”的技术替代，承接了包括南海岛礁岛屿建设、上海浦东机场、新加坡樟宜机场、印尼雅加达国际机场、迪拜棕榈岛等国内外100余个大中型岩土工程项目。这些项目涵盖了机场、港口、公路、铁路、电厂、市政、石油化工、国防工程、围海造地等多个领域，工程业绩遍布中国境内以及东南亚、中东、南亚、拉美等15个国家。
技术基因根植，核心人员激励到位。
公司技术底蕴深厚，主导编制了《吹填土地基处理技术规范》的国家标准，参与编写了《海岸软土地基堤坝工程技术规范》等多项国家标准，同时，还参与了印度尼西亚地基处理国家标准的编制工作。
徐士龙，作为公司的创始人及董事长，身兼中国软土地基改良技术委员会主任和中国发明协会副理事长双重职务；他目前通过上海隆湾投资控股有限公司，掌握了公司69.47%的股权，成为公司的实际掌控者；同时，徐士龙之子徐望担任总经理，直接持有0.06%的股份，与徐士龙共同成为公司的共同实际控制人，他们两人合计掌控了公司69.52%的股权。此外，宁波隆湾作为公司第二大股东，系专为高级管理人员及核心员工投资设立的企业，其股权比例达到5.47%，这一比例属于公司早期的股权激励措施。
以地基处理立足，技术优势“肉眼可见”。
公司的核心业务涵盖了地基处理和桩基工程两大领域，其中地基处理是我们技术优势的体现和发展的基石，而桩基工程则根据具体项目的实际需求进行综合考虑。
观察公司的财务数据，在2021年度，其地基处理领域取得了6.10亿元的营业收入，这一比例达到了总营收的83%；而桩基工程领域的营业收入为1.13亿元，占到了总营收的15%。
2021年度，公司在地基处理领域实现了2.03亿元的毛利润，这一比例达到了总毛利的92%。同时，其毛利率高达33%。相比之下，桩基工程业务的毛利润为0.14亿元，仅占总毛利的6.5%，毛利率为13%。值得注意的是，公司地基处理业务的毛利率在长期内明显超过了中化岩土、城地香江等同类企业，其技术优势十分明显。
三步走战略有望驱动长期收入和毛利率双升。
我们认为，公司的长远发展规划有望进一步扩大其与传统企业的距离，依据公司所制定的海外市场拓展“三步走”战略规划：
迈出关键步伐，开拓东南亚市场，同时奠定该区域作为公司海外业务拓展根基。
第二步，以东南亚市场为支撑，抢占中东、南亚及拉美市场；
第三步，着力开拓东欧市场，同时借助中东市场的桥梁作用，逐步挺进非洲市场，最终实现全球主要市场的全方位覆盖。
至今为止，公司顺利实现了市场开发的第一阶段目标，东南亚市场已经成长为公司的核心收入支柱。与此同时，公司在“第二步”战略中也取得了一定成果，项目业绩逐渐显现，不仅拓展了阿联酋、沙特、巴林等区域市场，还成功进军拉美，在巴拿马建立了项目业绩。
2021年，公司的海外市场收入达到了5.42亿元，这一数字在公司总收入中占据了74%的比重。在这一部分中，东南亚地区的业务收入所占比重最高，而在2022年上半年，这一比例上升至43%，紧随其后的是中东业务，其占比为11%。
鉴于东南亚、中东、拉美、东欧等地区的市场业务毛利率持续攀升，加之公司实施的分阶段战略，其长期收入与毛利率有望实现建筑行业罕见的双重增长态势。
2. 不只是国产替代，从技术破局引领行业革命
软土地基因其工程特性不佳，施工过程中难度较大且对技术要求极高，这在岩土工程中占据着至关重要的地位。我们公司在此领域的优势项目主要集中在软土研究上。
广义上讲，软土指的是那些孔隙率较高、压缩性较强、天然含水量丰富、剪切强度较低、敏感性较高，并且固结过程较慢，土层分布呈层状、不同土层间物理力学特性差异显著的土壤区域；而狭义上，它涵盖了如淤泥、淤泥质土壤、填筑土、混合填筑土、软塑黏土等性质较软的土地类型。
上述定义所指的软土地基，实际上是由那些具有软弱特性的土层所构成。这种地基的承载能力相对较弱，沉降现象较为显著。此外，它还具备振动液化、湿陷、胀缩等多种不利于工程建设的性质。
软土地基有其独特性质，若施工处理未能满足既定标准，缺乏有效的技术手段，则该地基很容易出现变形，并可能引发流土、管道泄漏、液化等状况。这些问题可能导致工程项目出现沉降或沉陷等问题，不仅会严重影响其使用性能，还可能带来潜在的安全隐患。
软土地基沉降是世界性难题，潜在经济损失难以估量。
实际上，我国众多城市均遭受了地面沉降的困扰，截至目前，全国范围内已有21个省（包括自治区和直辖市）的103个地级市记录了此类现象。
数据显示，自2016年起，有20个城市沉降速度超过了每年50毫米，地面沉降的影响区域极为广泛，包括城市排水系统发生变形和失效，这直接导致了防洪能力的降低；不均匀的沉降还会使地表建筑物的地基下陷，造成楼房倾斜和房屋裂缝；地下设施如水井、油井的倾斜，则可能引发裂缝和损坏；此外，地面沉降还会对大型线性工程，如铁路、输水输油管道、桥梁等造成破坏。
地面沉降现象在经济繁荣地带较为常见，一旦发生灾害，常常引发严重的经济损失。
发达国家面临的软土地基沉降问题同样不容忽视，以日本为例，关西国际机场便是全球首个完全通过填海造陆形成的人工岛型机场。该机场的建设始于1987年，并于1994年9月4日正式完工并投入使用。
项目动用了1万名工人和80艘船只，成功挖掘出2100万立方米的堆填区。经过长达5年的填海工程，共使用了1.8亿立方米的土方。在这片原本水深在17至18米的大海中，我们成功填出了5.11平方千米的机场用地。最终，该机场的总投资额达到了1300亿人民币。
这是一个具有划时代意义的工程，然而其地基沉降却超出了原先的设计范围。由于海底淤泥层厚实，该机场在投入使用7年后，下沉幅度已接近12米，这一高度几乎等同于四层楼，超过了原设计50年的预期下降量。截至目前，日本方面仍未找到有效措施来遏制机场的下沉趋势。
图 8：日本关西国际机场
软土地基沉陷问题背后是传统地基技术的弊端。
针对大面积软地基的处理，传统手段主要分为桩基技术、排水固结技术以及强夯技术，然而这些方法存在明显的技术缺陷。首先，这些传统技术在高难度工程中的应用效果不尽如人意，难以从根本上解决矛盾；其次，即便在相对适合的项目中，高昂的成本、漫长的施工周期以及环保问题这三个弊端也难以得到有效克服。
桩基施工技术涉及将桩体嵌入松软的土壤层，借助承台将多根桩顶相互连接，形成一个统一的整体结构，从而将上部建筑所承受的重量有效传递至地下更深处承载力更强的土壤层，进而增强土壤层的承载能力。
桩的主要功能是穿透软土地层或水体，将桩身所承受的荷载有效传递至更为坚固和深层的地基，这涵盖了粉喷桩、搅拌桩、石灰桩、振冲桩等多种桩基形式。桩基技术的优势在于其强大的承载能力，然而，由于该技术需要大量购买、运输、制作以及打入建材原料，导致施工成本高昂、工期较长。
排水固结技术中，传统方法所采用的排水设施多为塑料排水板或砂袋填制的砂井；而施工过程中所承受的荷载形式，则包括真空抽吸力、真空抽吸力与土方堆载的联合作用，亦或是纯粹的土方堆载。
在软地基加固作业中，我们首先需设置垂直排水系统，紧接着进行水平排水砂垫层的铺设；对于那些需要施加真空压力的场合，还需额外铺设薄膜以形成封闭空间；随后，通过施加真空负压或土方堆载产生正向压力，借助压力差，促使土体中的水分通过垂直排水系统排出施工区域，以此实现土体固结的目标。
这一工法的主要缺点是：
地基处理作业结束后，垂直排水系统将无法被移除，因而将长期留在土壤中。在场地使用初期，该系统将持续进行排水工作。此外，在工程完成后的初期阶段，地面沉降的速度会加快，这一阶段沉降量占据了总沉降量的绝大部分，因此不适宜在那些对沉降较为敏感的场地中使用。
2）垂直排水体、水平排水砂垫层、土方的使用增加了一定成本。
3）在软地基上堆载土方 速率很慢，否则存在稳定性风险。
强夯技术通过让夯锤自由落下，产生冲击波，从而提升地基中孔隙水的压力，并导致土粒发生位移，使土体结构分解。随后，借助夯锤落下时产生的剪切波，地基变得更加紧密。
强夯技术起初主要应用于处理沙质和碎石地基，然而，随着施工设备和技术的不断进步，它也逐渐被引入到粘土地基的加固施工中。
强夯法的优势包括：
适用范围极广，涵盖砂性土、粉土、普通黏性土、黄土、人工填土等多种土壤类型；尤其适合加固那些传统方法难以加固的大块碎石类土，以及由建筑、生活垃圾或工业废料混合而成的杂填土；此外，通过置换法，亦能加固软土地基。
加固效果十分显著，经过强夯处理的地基，其承载力与压缩模量均能得到显著提升。
成本相对较低，因为强夯工艺不需要特殊的建筑材料；相较于桩基础，它节省了购买、运输、制作和打入建筑材料的费用；除了油料和人工成本之外，几乎没有其他消耗。
在软土地的处理过程中，强夯法存在显著的不足，特别是在土壤含水量超过某个临界点时，夯击行为可能导致橡皮土的产生。
图 13：强夯法示意图 图 14：强夯法现场图
高真空击密技术标志着行业技术变革的初始阶段，它成功突破了“软土不宜扰动”的传统观念。
为了克服传统技术的不足，一种名为“快速高真空击密”的新技术应运而生。这项技术的诞生源于一次偶然的振动引发的软土水位变化，这一发现被公司创始人敏锐地捕捉到。其运作机制是通过建立水平或垂直的排水通道，并与真空泵结合形成真空系统。在真空系统的作用下，土体内部产生负压。与此同时，强夯产生的力量在土地内部形成正压。通过巧妙地利用强夯的正压和真空的负压，产生超过一个大气压的压力差。这一压力差促使土体内在常规压力下难以排出的水分迅速排出。结果是，处理后的土体含水量降低，形成一层具有高密度、高承载力和高变形模量的超固结“硬壳层”。这一层“硬壳层”能够满足地基的承载力和变形需求，有效减少地基施工后的沉降和差异沉降。
此施工方法特别适用于那些含水量大、压缩性强的、承载能力较差的软弱地基土层，成功突破了“软土不宜扰动”的传统观念。
高真空击密法在软基处理方面表现更佳，不仅缩短了施工周期，还降低了成本，对传统技术产生了根本性的变革。
成本低廉，这是因为高真空击密法仅通过物理手段加固软土地基，无需进行预填土和打桩作业。与传统的施工方法相比，其成本可节省约30%，并且随着项目规模的扩大，这种成本优势愈发显著。
工期较短：该技术融合了强夯技术、排水固结技术（包括真空预压技术）的优越性，在软土地基加固领域展现出超越传统方法的效率。它不需要像桩基法那样将桩体嵌入土层，也不必像排水固结法那样经历漫长的等待过程来排出孔隙水。施工周期仅需10至35天，从而可减少约50%的施工时间。
质量得到有效保障：对软土的含水量、密实度以及施工后的沉降和不等沉降进行严格把控，迅速提升地基的承载能力；同时，克服了真空镀铅排水板在深层使用中性能衰减的问题，以及塑料排水通道施工后沉降量大的不足；深度可达6至8米，形成的超固结硬表层增强了地基的变形抵抗能力。
生态环保方面，我们采用纯物理的地基处理技术，确保在施工的全过程中，不添加任何固化剂或外加剂，从而避免了泥浆及其他废弃物的产生。
新技术制约前期推广速度，伴随着“疑难杂症”崛起。
公司的技术创新在理论层面相较于传统技术展现出颠覆性的潜力，然而，鉴于下游项目多以大型工程为核心，客户在选择方案时显得格外慎重，他们往往更愿意与那些业务规模庞大、在同类项目中拥有丰富经验、市场评价优秀且项目管理能力强的企业建立合作关系。早期，公司因缺乏具有代表性的背书项目，导致推广的置信度较低，面临的挑战也更为艰巨，其发展亟需一个契机。
回顾公司的发展轨迹，我们发现其壮大过程恰似“滚雪球”效应，这一过程是通过攻克众多国内乃至国际性的难题逐步实现的。
标杆性工程例如：
上海位于冲积平原，其深厚的软土导致传统地基技术存在诸多不足，这使得在浦东地区建设机场，尤其是要向大海延伸以建设中国第一条F级跑道，面临了更大的挑战。在当时，公司对多个方案进行了6项考核，其中上海港湾在5项考核中均名列第一，并在7个方案中独占鳌头。与浦东机场一期工程相比，该方案工期缩短了约70%，节约了石料174万立方米，各项技术指标均远超设计要求。凭借这一成功案例，上海外高桥港区、漕泾化工区、临港新城等众多项目纷纷采用了这一技术。
印度尼西亚，这片由众多岛屿组成的国度，同样面临着软土问题的严峻挑战。该国曾计划在距离首都雅加达大约100公里的龙湾地区建设一座发电厂，以确保电力供应的稳定。然而，该电厂选址于海边滩涂沼泽地带，这里的软土层厚度超过20米，使得大型设备一旦进入便直接陷入其中。此外，龙湾地区还位于地震烈度高达8度的强震区。尽管经过多次测算，桩基础的设计仍然无法满足建设要求。甚至有国外专家断言，在这样的场地建设电厂几乎是不可能的。但最终，公司的方案成功突破困境。2013年APEC会议期间，龙湾发电厂被评为中印合作的典范项目，而央视更是将其誉为升级版的“中国制造”。
公司海外业务拓展始于龙湾，至今已在15个国家开展了多项具有国际影响力的工程项目，其中新加坡樟宜机场采用的真空技术对软土地基的处理深度，更是创下新纪录，达到了62米。
“高真空”系列技术逐渐完善，引领行业标准输出。
公司经过长期的持续研发与革新，成功掌握了“高真空快速击密法软土地基处理技术”、“快速低位高真空分层预压击密软土地基处理技术”以及“数头振冲器共振地基处理设备与技术”等多项专利，并在此基础上，逐步构建起了包括高真空击密技术体系、真空预压技术体系、振冲密实技术体系在内的完整技术框架。
该公司掌握了8项国际专利，以及36项国内专利，其中包括15项发明专利；同时，它还荣获了“军队科技进步一等奖”、教育部颁发的“科学技术进步奖一等奖”、“中国专利优秀奖”、上海市的“科学技术成果”以及“上海市发明创造专利奖-二等奖”等多个荣誉。
公司不仅编制了《吹填土地基处理技术规范》这一国家标准，还参与了《海岸软土地基堤坝工程技术规范》等多项国家标准的编写，并且还投身于印尼地基处理国家标准的制定工作之中。伴随着技术和荣誉的不断积累云开·全站体育app登录，公司的发展机遇也在稳步增强。
3. “三步走”和“一带一路”共振，引领“中国建造”走出去
3.1 千亿级市场空间下的“国产替代”，十倍级成长逻辑打开
依据公式“地基处理空间等于国内生产总值乘以基础设施建设在GDP中的占比，再乘以地基处理和桩基在基建中的占比”，我们对地基处理与桩基的市场规模进行了估算，结果显示全球市场规模已超过6000亿元人民币。
2021年，全球国内生产总值约为96.1万亿美元，折合人民币约674万亿；我国同年基础设施建设投资约为18.87万亿人民币。依据Timetric基础设施情报中心的数据，2017年我国基建投资在全球占比达到31%，我们采用这一比例推算，预测2021年全球基建投资规模大约为60.86万亿人民币，占全球GDP的约9%。参照中化岩土招股说明书提供的数据，2009年我国地基处理和桩基在工业及基础设施建设的主要应用领域的工程造价为598亿元人民币，当年我国基础设施总投资为5.47万亿人民币，这表明地基处理和桩基投资占基建总投资的1.09%。我们继续沿用这一比例，据此估算，2021年全球地基处理和桩基的投资规模约为6654亿人民币。
在千亿规模的市场领域，国产替代的趋势日益明显，“大行业，小公司”的发展逻辑得到了巩固和加强。公司正稳步实施其境外扩张的“三步战略”：首先，目标是进入东南亚市场，并以此作为海外业务拓展的根基；接着，依托已稳固的东南亚市场，进一步开拓中东、南亚和拉美市场；最后，致力于拓展东欧市场，并通过中东市场的桥梁作用，逐步迈向非洲市场，以期实现全球各大市场的全面覆盖。
为深入评估公司目前所拥有的潜在发展领域，我们采取谨慎态度，仅聚焦于我国及东南亚、中东、拉美等地区kaiyun全站网页版登录，这些区域基于公司现有的项目经验。经过计算，这些区域的市场空间预计分别为2063亿、196亿、222亿、288亿人民币。因此，上海港湾在下游市场的整体有效空间达到2769亿人民币。这一数字与公司目前不足10亿的收入规模相比，显示出巨大的发展潜力。
（1）中国：预计市场规模约 2063 亿人民币。
2021年，我国的基础设施建设投资总额达到了约18.87万亿元人民币。据此估算，地基处理和桩基建设部分约占整个基础设施投资总额的1.09%。据此推算，我国相关行业的发展空间大约为2063亿元人民币。
（2）东南亚：预计市场规模约 196 亿人民币。
2021年，东盟的国内生产总值达到了约23.85万亿人民币。鉴于中国的基建投资在GDP中的占比远超全球其他国家，我们选取了除中国之外的国家基建投资占GDP的比例作为参考，用以估算其他国家的数据。据此计算，2021年这一比例大约为7.5%，据此推算，东盟在2021年的基建投资约为1.79万亿人民币。进一步假设地基处理和桩基在基础建设投资中的占比为1.09%，那么东盟在该领域的市场规模大约为196亿人民币。
（3）中东：预计市场规模约 222 亿人民币。
2021年，中东地区的国内生产总值达到了约27.11万亿人民币。据此计算kaiyun.ccm，基建投资在其GDP中的占比大约是7.5%，这意味着2021年中东地区的基建投资大约为2.03万亿人民币。进一步分析，如果地基处理和桩基在基础建设投资中的占比为1.09%，那么东盟行业所占据的空间大约是222亿人民币。
（4）拉美：预计市场规模约 288 亿人民币。
2021年，拉美地区的国内生产总值达到了约35.15万亿人民币。据此估算，基建投资在其GDP中的占比大约是7.5%，那么2021年拉美的基建投资规模大概在2.64万亿人民币左右。进一步分析，若地基处理和桩基在基础建设投资中占比1.09%，那么东盟行业所占据的空间大约为288亿人民币。
3.2 东南亚布局进入收获期，印尼迁都有望加速订单放量
“一带一路”走出去典范，东南亚布局进入收获期。
中国基础设施建设能力持续提升，同时东南亚、南亚、中东等地区经济亦在稳步增长，导致众多沿线国家在道路、铁路、港口、电站、机场等领域面临显著的基础设施投资与建设需求。自“一带一路”合作倡议提出后，参与其中的对外承包工程企业，在沿线市场的业务规模持续扩大，且其市场份额也在逐年上升。
公司致力于实施“一带一路”这一国家级的战略合作计划，持续扩大在“一带一路”相关国家的市场版图。截至目前，公司已初步实现了“三步走”战略中的第一步市场布局。在东南亚，该地区已成为公司最重要的收入支柱，且稳定性极高。公司在该地区的行业地位显著，甚至参与了印尼《地基处理》国家规范的编制工作。公司有望从东南亚的基础设施发展中获得丰厚的收益。
东南亚有着奔跑中的全球第五大经济体，基建需求正加速放量。
东南亚涵盖11个国家，它们分别是缅甸、泰国、柬埔寨、老挝、越南、菲律宾、马来西亚、新加坡、文莱、印度尼西亚以及东帝汶。这片土地总面积约为457万平方千米，值得注意的是，东帝汶并非东盟的成员国。
东盟地区，作为一个拥有超过60亿人口的国际性组织，近年来发展势头强劲，现已跃居世界第五大经济体，紧随美国、中国、日本和德国之后。
新加坡之外，东盟各国普遍面临人口膨胀的挑战，属于人口增长压力较大的发展中经济体。这些国家的经济增长主要依赖于资源出口和低端制成品的对外销售。他们渴望提升经济水平的迫切心情与相对滞后的工业和基础设施形成了鲜明对比，这种矛盾日益突出。因此，对于交通、市政、能源以及公共服务等关键领域的基础设施建设，他们有着强烈的需求。
东盟区域的经济正逐步从依赖出口推动向促进内需的模式过渡，这同时也对相应的配套设施建设提出了更为严格的要求。
东南亚地形气候及城市分布决定软土地基需求高。
东南亚地区涵盖了中南半岛（该区域包括东盟成员国越南、老挝、柬埔寨、缅甸、泰国以及马来西亚的西部地区）以及马来群岛（该群岛包括东盟成员国印度尼西亚、菲律宾、文莱、马来西亚的东部地区、东帝汶以及巴布亚新几内亚）。
中南半岛的北部地形险峻，众多高山与大河自北向南蜿蜒流淌，造就了山川交错、纵向排列的格局。河流上游段落差显著，蕴藏着丰富的水利资源；而中下游地带则多见由泥沙冲积而成的平原和河口三角洲，因此土壤肥沃，灌溉条件优越，农业发展水平较高。
中南半岛地处热带季风气候区，一年之中明显分为旱季和雨季两个阶段。马来群岛地势险峻，河流流程较短，山地众多，地壳活动频繁，火山和地震现象频发，整体上属于热带雨林气候，全年气温高且降雨充沛。
东南亚地区的地形和气候条件共同塑造了该区域软土地面积较大的特点，柬埔寨、老挝、缅甸、泰国和越南这五个国家在整体上软土地的比例达到了20.4%，这一比例远超全球软土地的平均占比，即17%。
尤其值得注意的是，东南亚各国的大多数城市都坐落在河流的岸边、河口地带的三角洲以及沿海的低平地带，这一地理特征也使得这些国家的基础设施建设面临软土地基的挑战。
雅加达已不堪重负，印尼迁都在即。
2019年8月26日，印尼总统佐科正式对外公布，印尼的首都位置将迁移至东加里曼丹省，这一决定背后有着深刻的原因：雅加达作为首都，其承载的职能和压力已达到极限。
雅加达位于印尼第五大岛——爪哇岛，此岛承载了全国超过一半的人口。该市常住人口已突破千万，而都市圈的人口更是超过了三千万。在这样的高人口密度下，交通拥堵、环境污染和饮用水短缺等问题日益凸显，大城市病的症状愈发严重。
爪哇岛上火山众多，大小不一，共有近百座，其中45座为活火山。火山喷发频繁，往往导致重大的人员伤亡和财产损失。此外，爪哇岛位于地震带上，地震灾害带来的破坏尤为严重。
雅加达正遭受严重的城市下沉问题，这主要归因于海平面的上升和地下水的过度抽取。该城市每年下沉的速度大约为10厘米，这一速度在全球范围内被认为是沉降最快的。按照这一趋势发展，到了2050年，雅加达北部的一些区域或许将面临被海水淹没的威胁。
地区发展存在不均衡现象：迁都举措有助于解决爪哇岛与其他区域间的不平衡发展问题。长期以来，印尼的东部区域以及新设立的首都所在北部地区相对较为滞后。迁都之后，有望促进国家经济的更加均衡与公正发展。
迁都有望引爆地基处理空间，上海港湾有望重点受益。
原定于2020年前启动的迁都工程，由于新冠疫情的冲击，开工日期不得不延后，现计划于2024年开始动工。
在2022年1月18日，印尼国会正式通过了《国家首都法草案》，决定将首都从雅加达迁移至婆罗洲东加里曼丹省，并宣布新首都的名称为“努桑塔拉”。
印尼新首都位于雅加达东北部大约2000公里处，坐落在加里曼丹岛的东加里曼丹省。新首都的总体规划处于巴厘巴板港城与三马林达省府这两座开发较为成熟的城市之间。迁都计划预计将涵盖18万公顷的土地，这一面积相当于超过600个机场的面积（通常机场面积介于20至500公顷之间）。据我们估算，长期地基处理所需的空间将保守估计超过百亿。
印尼成为公司海外拓展的首个目标国，同时也是目前表现最为出色的区域。在此，公司已成功打造了超过17个巨型项目，诸如龙湾火电站和雅加达机场等，更参与编制了印尼《地基处理》的国家标准，前景广阔，有望成为最大的受益者。
4．盈利预测与估值
鉴于公司海外业务比重较高，且国际疫情防控措施逐步放宽，我们预估公司地基处理的核心业务将保持稳定增长态势，预计在2022年至2024年，公司的收入增长率将分别达到30.00%、80.00%和50.00%，同时毛利率预计将维持在46.00%、38.00%和37.00%的水平。
桩基工程领域，鉴于公司海外业务比重较高，国际疫情防控措施逐步放宽，我们预测公司桩基业务将迎来持续增长态势。预计在2022年至2024年，公司收入增速将分别达到10.00%、30.00%和20.00%，同时毛利率将保持稳定，均为13.00%。
我们预测，该企业在2022年至2024年的业绩将依次达到1.88亿元、2.84亿元和4.30亿元，其市盈率（PE）将分别是26倍、17倍和11倍。在此背景下，我们选取了中工国际作为主要业务与国际工程业务相似的参照企业，以及技术领先且具有高增长预期的中粮科作为对比对象。这些参照企业在2022年至2024年的平均PE分别为26倍、21倍和16倍。目前，我们的公司估值偏低。
我们认为，传统建筑股估值偏低，其原因是盈利能力不强、现金流量不佳。然而，该公司在建筑领域被视为“科技股”，甚至被央视赞誉为“中国制造”的升级版。与我国主要追求的通过“国产替代”追赶发达国家先进技术不同，该公司的“国产替代”策略是通过推动行业技术革新，提升其在全球市场的渗透率，实际上更具优势。
公司不仅拥有出色的现金流，而且随着在东南亚、中东、拉美、东欧等地区的市场布局逐步完善，其业务毛利率也将逐步提升，长期收入和毛利率有望实现传统建筑行业难得的双增长态势，因此，公司理应获得合理的估值溢价。
我们对该公司在2023年和2024年的估值设定为30倍，据此估算的合理市值分别为85亿元和129亿元，与当前市值相比，预计有77%和169%的上涨潜力。
5．风险提示
公司所拥有的“高真空”系列专利技术，是推动行业技术革新、确立公司行业领先地位的关键，一旦遭遇侵权或损害公司竞争优势，将带来潜在风险。
新冠疫情风险加剧：目前，海外的新冠防疫措施已逐步放宽，一旦疫情再次恶化，这将对公司工程项目的推进带来潜在的不确定影响。
当前，全球范围内的地缘政治冲突风险正在不断上升，这或许会使得公司在特定区域的业务渗透速度有所减缓。
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